do nível neutro vai depender dos objetivos do BC
Desde a retomada do ciclo de aperto monetário em outubro do ano passado, o juro real subiu de 5,39% para 7,65%, maior nível desde dezembro de 2008. Essa taxa, obtida pela diferença entre o contrato de “swap” com prazo de 360 dias e o IPCA projetado doze meses à frente, está acima do ponto chamado de “neutro” aquele que permite que a economia cresça de acordo com seu potencial sem gerar pressões inflacionárias.
Embora economistas ouvidos pelo Valor vejam necessidade de essa taxa continuar subindo, uma vez que as expectativas de inflação resistem a cair, indicando que o Banco Central ainda precisa reforçar sua credibilidade, outros alertam para o risco de a continuidade desse aperto afetar ainda mais a atividade e, consequentemente, dificultar o ajuste fiscal. Esse dilema, na visão de analistas, é o preço que o BC tem de pagar por ter adotado no passado uma política monetária mais leniente com a inflação, que permitiu que o IPCA ficasse acima do centro da meta nos últimos quatro anos.
A correção dessa trajetória exige uma taxa de juros mais alta a Selic já está em 13,75%, no maior nível desde dezembro de 2008 e impõe sacrifícios à economia, na tentativa de impedir que o ajuste dos preços administrados seja repassado para 2016. O economistachefe da SulAmérica Investimentos, Newton Rosa, afirma que o patamar do juro real hoje já está em nível contracionista para a atividade econômica, acima do nível considerado “neutro”, que estaria em algo entre 5% e 5,5%. “Já estamos com um juro real acima de 7% e uma política monetária restritiva. Manter a política monetária conservadora pode colocar em risco o próprio ajuste fiscal, com a redução da arrecadação de receitas.” Rosa destaca que o resultado fiscal insuficiente para reduzir a relação dívida/PIB coloca em risco o grau de investimento do Brasil.
Para o economista da SulAmérica, o BC deveria mudar o “guidance” e sinalizar que vai manter a Selic em patamar elevado pelo “tempo suficiente”. “O BC deveria elevar a taxa de juros a 14% e mantêla nesse patamar até pelo menos o fim do primeiro semestre de 2016, dependendo do comportando das expectativas inflacionárias.” Com a Selic a 14%, nos cálculos do economista da SulAmérica, a inflação cairia para 4,8% em 2016, ainda acima do centro da meta, mas um recuo significativo considerando a projeção de inflação para este ano, que está em 8,79%.
Para o economista da Verde Asset Management, Fernando Genta, o tempo que o juro real deve permanecer acima do nível neutro vai depender dos objetivos do BC. O BC tem destacado que pretende levar a inflação para o centro da meta, de 4,5%, até o fim de 2016. Para Genta, considerando que a projeção de inflação para o ano que vem deve ficar ao redor de 4,9% no próximo Relatório Trimestral de Inflação (RTI) e levando em conta as premissas adotadas pelo BC, a autoridade monetária teria de elevar a Selic para 15% e mantêla estável em 2016 para alcançar seu objetivo, com o juro real podendo chegar a um patamar entre 8% e 9%. Levando em conta as projeções de mercado, esse nível seria ainda mais alto, de 16%. “Seria contraproducente promover essa desaceleração em momento de ajuste fiscal. Mas não descarto a possibilidade do BC estender o ciclo de alta e levar a taxa Selic para 15%”, diz Genta.
Na visão do economistachefe da MB Associados, Sérgio Vale, dada a tendência de o ciclo de aperto monetário se estender para o segundo semestre e o horizonte de pelo menos dois anos de ajuste fiscal, o risco é de se ter uma economia fraca também em 2016. “Esperamos queda de 0,1% do PIB em 2016 em grande parte por conta das dificuldades do governo em fazer um ajuste rápido neste ano.” O economista espera uma queda da Selic para 11,25% no ano que vem. Mesmo assim, segundo ele, a taxa real de juros ainda ficaria em patamar elevado, de 5,5%. “O BC optou por uma decisão que não parece a mais adequada para o que estamos passando nesse momento. De certa forma, não está muito diferente do que foi nos últimos anos, apenas para o lado errado: ao invés do excesso de comportamento dovish [inclinado ao afrouxamento] do passado agora podemos ter um BC excessivamente hawkish [propenso ao aperto].”
Gustavo Loyola, expresidente do BC e sócio da Tendências Consultoria, destaca que o juro real já está acima do nível neutro, mas ainda não é suficiente para lidar com a dinâmica atual da inflação. “Os efeitos secundários do reajuste dos preços administrados são agravados pelos mecanismos de indexação da economia aos indicadores de inflação. Por isso, é preciso dar uma dose maior do remédio [juros], porque a inércia inflacionária é muito grande e isso explica porque o país tem uma taxa de juros mais alta que as internacionalmente observadas”, afirma. Loyola destaca que o fato de a política econômica estar em linha com a política monetária, com o governo em processo de ajuste fiscal e a redução do crédito dos bancos públicos, diminui a necessidade de uma taxa muito mais alta de juros para controlar a demanda. Apesar disso, diz Loyola, o BC deve manter o discurso mais duro até que se observe uma queda da inflação corrente e das expectativas inflacionárias. “Isso tem efeitos em termos reais, mas estamos pagando o pato de políticas econômicas adotadas em anos anteriores.”